Документ 2. Формирование рейтингов кредитоспособности лизинговых компаний (зарубежная теория и практика; пример США). Часть IV.

С другой стороны, успех программы арендной секьюритизации определяется, прежде всего, качеством лизинговых портфелей финансовых компаний. В то время как обосновать универсальную стратегию формирования лизингового портфеля, сочетающего в себе наименьшие риски и высокую доходность едва ли возможно, качество активов, наверное, наиболее важно в смысле формирования доходов и минимизации рисков в лизинговой деятельности в целом. Как уже сказано выше, существует общий подход в анализе качества активов лизинговых компаний, но различны акценты в анализе арендодателей, организующих капитальные аренды и арендодателей, специализирующихся на оперативных арендах. Аналитики мировых рейтинговых агентств Moody's, Duff & Phelps Credit Rating Co., Standard & Poor's и Fitch IBCA рассматривают секьюритизацию активов как важную составляющую развития программ рефинансирования с целью улучшения качества активов в инвестиционных портфелях, но не принимают ее в расчет как значимый источник увеличения капитала.

Модель оценки рисков активов, связанных секьюритизацией.

Поскольку секьюритизация активов - наиболее существенная тенденция в исследуемом сегменте финансового рынка, для достоверности оценок капитала компаний рейтинговой агентство Fitch IBCA определяет веса рисков для секьюритизированных активов. Аналитики рейтингового агентства принимают во внимание применяемые в компании методы бухгалтерского учета, выявляет риски, и производят начисления на счет капитала фирмы с учетом коэффициента каждого риска, таким образом, чтобы определить полную стоимость капитала для тех активов, которые были отдалены от финансовой отчетности через операции секьюритизации. Это делается в сотрудничестве с управляющими компании для того, чтобы на обще-определенном основании выяснить основные предположения об учетных ставках, потерях и денежных потоках. Кроме того, веса риска определяются и для всех категорий активов, имеющихся в балансовом отчете и рассматриваемых, как возможные для секьюритизации. Рейтинговое агентство Fitch IBCA также оценивает расходы любых транзакций с целью поддержки удовлетворительных показателей финансовой отчетности компании, остающейся продавцом активов, затраты возникающие ввиду представления гарантий и др. риски, непосредственно происходящие из продажи дебиторской задолженности. Естественно, веса рисков активов могут измениться в зависимости от их вида.

Приведем объяснение начислений на счет капитала фирмы рейтинговым агентством Fitch IBCA , выполняемых для оценки рисков секьюритизации.

Беспроцентный период / обслуживание активов: Операции секьюритизации обычно выполняются таким образом, чтобы сбыть на рынке избытки выданных кредитов первого уровня (первичных кредитов) посредством продаж кредитной задолженности в виде ценных бумаг . В результате, избыток кредитов распространяется на фондовом рынке или владелец активов возвращается к исходной ситуации, неся некоторые потери по транзакции, в том случае, когда эмиссия ценных бумаг оказалась экономически невыгодной. Эта возможность реализации активов зависит от фактически принимаемых продавцом издержек по транзакции и предполагаемых ставок по ожидаемой к оплате кредиторской (а для небанковских кредиторов - дебиторской) задолженности. В итоге, компании должны вернуть обратно распространяемые на рынке избытки кредитов, но в другом качестве (в качестве новых, вторичных кредитов), если при организации секьюритизации руководствуются достаточно консервативными мотивами. Но, если предположения руководства компании оказываются неточными или вовсе ошибочными, как об этом свидетельствуют многочисленные данные по компаниям за 1997 и 1998 гг., компания будет вынуждена покрывать расходы исходя из своих будущих доходов по другим, не связанным с секьюритизацией активам и, следовательно, капитал компании будет сокращен.

Эмитенты ценных бумаг имеют значительное количество возможностей при выборе: формы издержек по транзакции, предварительной оплаты и учетных ставок, используемых при исчислении распространяемого на рынке избытка кредитов и при обслуживании секьюритизированных активов. Кроме того, предположения относительно времени денежных потоков секьюритизации отразятся в финансовой отчетности и также могут влиять на стоимость капитала. Некоторые эмитенты имеют большее количество консервативных мотивов в секьюритизации, чем другие и, кроме того, предположения могут очень существенно измениться при рассмотрении разных классов активов, даже у одного и того же эмитента.

Поскольку распространение избытка кредитов организуется таким образом, что первые, предполагаемые к погашению транши ценных бумаг содержат большую часть кредитных рисков компании, организующие секьюритизацию должны держать существенный капитал против распространяемого на рынке избытка капитализируемых активов. В виду того, что риски неодинаковы для разных групп секьюритизируемых активов и методов их обслуживания (в частности, сложилась практика, в соответствии с которой обслуживание секьюритизированных активов более чувствительно к риску своевременного получения предварительной оплаты в полном объеме и, менее чувствительно к потерям по займам), некоторое сокращение капитала можно отнести на обслуживание секьюритизируемых активов. Следовательно, для самих активов могут использоваться относительно низкие начисления за их риски. Кроме того, пониженные начисления могут производиться в том случае, если имеется надежное обеспечение распространяемой на рынке дебиторской задолженности или если это полностью застрахованные активы (как, например, обычное обслуживание ипотечных кредитов). Тем не менее, и то и другое - нематериальные активы, которые созданы с использованием предположений.

Чистый процентной доход / Уменьшение активов: Стремление получить чистый процентный доход (чистую процентную маржу [NIM] объясняет секьюритизацию активов как способ распространения выданных кредитов на рынке. Компания сохраняет за собой остаточный денежный поток от распространяемого на рынке избытка, остающийся после [NIM] транзакции, которая служит для защиты кредитов от просрочек платежей или внезапного преждевременного погашения обязательств. Из-за возникновения очень большой зависимости активов от секьюритизации, структурированной как NIM, рейтинговое агентство Fitch IBCA производит 100-процентное начисление на такие активы.

Часть доходности, остающаяся в управляющих компаниях (в трастах): Эти начисления за риски касаются переданных в управление траншей платежей, сохраненных в первичном (переданном) кредите после секьюритизации. После того как распространение на рынке избытка активов завершается, эти транши платежей используются для того, чтобы получить их оплату заблаговременно и, тем самым, получить поддержку более рисковых денежных потоков, сократив вероятные потери по ним. Рейтинговое агентство Fitch IBCA определило, что начисления на счет капитала по таким активам в диапазоне 25% - 55% соответствует рейтингу компании 'BB' и выше оценило риски подчиняемых процентов в трастах. Более того, рейтинговое агентство Fitch IBCA полностью анализирует содержание таких активов, чтобы определить точную стоимость капитала. Например, если бы компания отдавала в управление доходность по ценным бумагам, оцениваемым 'BB', то величина начислений на счет капитала располагалась бы ближе к 25% - 35% (отражала бы меньшую вероятность невыполнения обязательств по траншам, имеющим более высокий кредитный рейтинг) против 45%-55% для ценных бумаг которым присвоен рейтинг 'B'.

Гарантии: Часто компании передают в управление единую гарантию для всех платежей, связанных с секьюритизируемыми активами, чтобы поддерживать транши с высокой вероятностью риска неплатежей, достичь лучшего структурирования всей транзакции и, в конечном итоге, полного выполнения всей операции. Поэтому, рейтинговое агентство Fitch IBCA в отношении гарантий производит точно такие же начисления на счет капитала, как и на часть доходности, остающаяся в управляющих компаниях.

Денежные резервы / счета распространения / депозиты трастов: Все эти счета содержат денежную наличность, которую эмитент ценных бумаг должен держать и использовать как имущественный залог для обеспечения кредита. Иногда эти счета созданы в форме денежных депозитов от продавца активов и затем увеличиваются до тех пор, пока не достигнут некоторого необходимого уровня, понижая тем самым доход от распространения активов на рынке. В тоже время, может не быть денежного депозита, когда счет создается исключительно для сохранения дохода от распространения на рынке избытка активов. В целом компании ассигновали достаточное количество капитала в денежной форме для поддержки своих программ секьюритизации, но, несмотря на это, незначительные дополнительные начисления на счет капитала за риски таких активов были назначены .

Риски финансирования — Кредитные карты и торговое финансирование: Начисления на счет капитала в отношении сумм обслуживаемой дебиторской задолженности по кредитным картам были увеличены из-за повышения необходимых резервов от потерь для большинства эмитентов кредитных карт, а также из-за возросшей вероятности потери рыночной ликвидности ввиду операций секьюритизации.

Для сделок по эмиссии кредитных карт, рейтинговое агентство Fitch IBCA увеличивает нагрузку на счет капитала за риск финансирования, поскольку кредитные карты не погашают в рассрочку таким же образом, как большинство дебиторской задолженности в случае потребительского кредитования. Когда назревает необходимость секьюритизации дебиторской задолженности по кредитным картам, если компания не включает такую транзакцию в иные сделки секьюритизации, то необходим поиск альтернативных возможностей финансирования.

Часть полного начисления за риски финансирования захватывает два риска: 1) то, что собственное финансовое положение компании может ограничивать ее активы от возможности их секьюритизации и 2) то, что внешние изменения рынка на котором реализуются такие активы могут создать такой же негативный эффект как и в первом случае. Кроме того, секьюритизации программ выпуска кредитных карт содержат риск, связанный со сроками погашения долга, например, если происходит преждевременное погашение обязательств, секьюритизированная дебиторская задолженность быстро возвращается к компании и требует скорейшего альтернативного размещения. Ввиду повышения в последнее время рыночных рисков программ эмиссий кредитных карт, досрочное погашение долга представлялось на тот момент времени более вероятным, чем ранее.

Точно такое же местоположение имеет секьюритизация дебиторской задолженности у дилеров (распространителей) в планировании погашения продаж в рассрочку и, соответственно, дебиторская задолженность может возвращаться компании, если не происходит секьюритизации. Поэтому, рейтинговое агентство Fitch IBCA таким же образом, как и описано выше, оценивает стоимость капитала с учетом рисков финансирования, когда такие активы предполагаются к секьюритизации или уже секьюритизируются.

Величина рисков финансирования определена как снижение стоимости капитала, следующее из данных финансовой отчетности. Рейтинговое агентство Fitch IBCA установило диапазон начислений на счет капитала, для того чтобы сделать различия между эмитентами в отношении общего качества активов, анализа доходности, оперативного выполнения и масштабов секьюритизации. Компании с лучшими значениями перечисленных показателей, включая большие транши распространяемого на рынке избытка активов, и лучшее качество самих активов, имеют наименьшие начисления на счета капиталов в рамках определенного рейтинговым агентством диапазона, в то время как компании с нелучшими показателями имеют существенные начисления за объясняемые риски.

Диапазон начислений на счет капитала, производимых для учета рисков, связанных с секьюритизацией активов в 1998 г.: До недавнего времени возможность проведения секьюритизации открывала доступ на рынок, помогала преодолеть ограничения капитала и обеспечивала возможности для ускоренного роста компаний. Изменения в бухгалтерском учете, требуемые на общем основании для распознавания выгоды от продажи активов через секьюритизацию (часто в не денежной форме), также, создавали экономические стимулы для существенного роста. Вместе с тем, имеющаяся и предполагаемая на будущее рыночная активность с нечетко выраженной выгодой и проблемы доходности вынудили несколько компаний отстранить некоторые из их активов от секьюритизации.

Выполненное рейтинговым агентством Fitch IBCA исследование капитала коммерческих финансовых компаний в 1998 г. содержит доработки созданного им метода оценки операций секьюритизации, необходимые вследствие происходящих рыночных изменений и уязвимости трансформируемых через секьюритизацию активов. Рейтинговое агентство Fitch IBCA расширило диапазон оценок стоимости капитала ввиду секьюритизации, как показывается в таблице ниже. Кроме того, стоимость финансирования и рефинансирования программ кредитных карт была увеличена для того, чтобы лучше отразить имеющиеся потери по выданным займам и представить большее количество рисков, связанных с пролонгациями кредитов, а также для учета потенциальной потери рыночной ликвидности для секьюритизируемых активов.

 

См. таблицу: Диапазон начислений на счет капитала, производимых для учета рисков, связанных с секьюритизацией в 1998 г. >>>

 

Краткий показательный обзор 1999 г.: В отношении портфеля секьюритизируемых активов, удельные веса риска частично основаны на уровнях его доходности и надежности, требуемых рейтинговым агентством Fitch IBCA для того, чтобы в целом достигнуть уровня кредитоспособности, соответствующего кредитного рейтингу 'А'. Однако, менее точны начисления на счет капитала фирмы, назначенные за риски, которые созданы в результате проведения секьюритизации. Предписания SFAS 125 в сфере бухгалтерского учета, в совокупности с существенным недостатком исторических данных их выполнения, сделали точную оценку рисков, связанных с секьюритизацией активов, в лучшем случае, просто спорной. Модель для оценки капитала продолжает подчеркивать хорошее качество капитала, свойственное тем компаниям, которые являются, прежде всего, "портфельными кредиторами". Как правило, эти компании создали свои портфели на умеренных уровнях доходности, приблизительно 10% - 15 % годовых, при поддержании левереджа (как отношения долга к акционерному капиталу), ниже 7.00 раз (семикратного) с минимальным значением таких нематериальных активов как "стоимость бренда". Для компаний, которые главным образом полагаются на секьюритизацию для финансирования, и используют бухгалтерский учет явным образом, не демонстрирующий ее выгоды, применяются более существенные начисления на счета капитала, производимые в отношении разности активов, изначально присутствующих на балансе, и активов, созданных через секьюритизацию. Это делается для того, чтобы объяснять высокий уровень риска, который несут в себе такие активы. Кроме того, начисления за риски, связанные с вероятной потерей ликвидности, выполняются относительно полной балансовой стоимости активов, являющихся результатом секьюритизации, и зависят от уровня секьюритизации в полной структуре финансирования. Все эти начисления на счет капитала, в сочетании, вели к более широкому и всестороннему представлению о корректировках отражающих риски активов и уровень капитализации тех компаний, которые существенно зависят от возможности проведения секьюритизации.

Из-за структурирования операций секьюритизации активов с учетом показателей банкротство-отдаленности, теоретически, некоторая защищенность капитала создается, поскольку эмитент может технически отдаляться от самого процесса секьюритизации. Однако, фактически, на практике, этого не происходит, поскольку не удавшаяся секьюритизация, скорее всего, ограничила бы компанию от финансирования ее деятельности на рентабельном уровне в будущем. В результате, эмитенты с финансовыми средствами существенно поддерживали собственные секьюритизации, заменяя имущественный залог или увеличивая уровни денежных накоплений и создавая форму морали, демонстрирующую обращения за помощью. Пока продолжается такой период времени, в котором инвесторы ожидают поддержку компаниями их операций секьюритизации, лишь минимальная передача кредитного риска в результате секьюритизации достижима. Модель оценки капитала, разработанная рейтинговым агентством Fitch IBCA учитывает эти обстоятельства, требуя достаточный уровень капитала, необходимый для активного продолжения секьюритизирования и хорошего финансирования деятельности в будущем.

Начисления на счет капитала за риски секьюритизации активов 1999г.: Связанные секьюритизацией остаточные активы являются результатом применения стандарта бухгалтерского учета SFAS 125, который является частью общепринятых принципов бухгалтерского учета (GAAP ) и требует показывать выгоды от продажи, когда активы проданы на рынке без посредников. Беспроцентный период - одна из форм трансформации стоимости активов в результате секьюритизации, предполагающая вычисления текущей стоимости ожидаемых в будущем денежных потоков по каждому траншу секьюритизации. Другие формы трансформации через секьюритизацию такие, как подчинение процентов в трастах или передача третьему лицу траншей от секьюритизации, представляются новыми и их результаты просчитываемы. Такие активы содержат существенное количество риска, так как их окончательная стоимость зависит от будущего денежного потока и выполнения секьюритизации. За прошлые три года (1997-1999 гг.), некоторые полагающиеся на секьюритизацию компании были вынуждены принимать существенные расходы в связи с секьюритизацией активов, которые явным образом исчерпали акционерный капитал. Другие поддерживающие секьюритизацию активы, такие как депозиты трастов или другие ограниченные денежные резервы, также несут в себе риски, объясняемые тем, что не оправдали своего прямого назначения, а используются для продолжения и развития программ секьюритизации.

В 1999 г. рейтинговое агентство Fitch IBCA также увеличивало диапазоны отражающихся на стоимости капитала рисков для связанных с секьюритизацией активов. Для тех компаний, которые главным образом полагаются на секьюритизацию, применяются начисления на счет капитала почти столь же высокие, как 100 % стоимости активов явным образом, поддержанным выполнением секьюритизации, по сравнению с аналогичным наивысшим значением в 80% несколькими годами ранее .

 

См. таблицу: Диапазон начислений на счет капитала, производимых для учета рисков, связанных с секьюритизацией в 1999 г. >>>

 

В 2000 г. начисления на счет капитала ввиду секьюритизации примерно соответствовали уровню 1999 г.; диапазоны начислений не изменились.